煤炭石油情况朝着更坏的一面发展

煤炭石油：情况朝着更坏的一面发展 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

事件：

煤炭行业上市公司201 年年报及2014年一季报全部公布完毕。

观点：

1.201 年收入、利润行业横向比较降幅最大201 年煤炭行业整体收入同比下滑2.75%，归属母公司利润总体下滑29.5%，在全部行业中收入和利润降幅最大。

随着收入和利润的下滑，煤炭行业盈利能力同比也出现较大幅度波动，与其它行业相比，煤炭行业盈利能力降至中间。1Q14和4Q1 煤炭行业扣非后ROE为-0.56%和-1.84%；ROA为0.90%和1.10%。通过ROA和扣非后ROE可以看出，201 年煤炭公司主要通过调节非经常性损益来提高盈利能力，实际行业已经开始亏损。

2.纵向比较：行业盈利能力持续下滑201 年，煤炭行业整体实现收入85 亿元，同比下滑4%；剔除神华、中煤后其余 6家公司合计实现收入4872亿元，同比下滑11%。

从虽然煤炭行业受4万亿拉动从2008年金融危机中快速回复，但事实上煤炭行业的盈利能力在持续变坏：

上市公司扣非后ROE和ROA虽然在2011年之后才开始走低，但煤炭行业经营活动产生现金流量/营业收入从09年就开始持续走低。

在煤炭销售旺季，客户会直接支付预付款交易，当销售不景气时煤企的应收账款、承兑汇票会大幅增加，而经营活动产生现金流/营业收入比例会大幅下降，而下图的情况正准确的反映了当前煤炭行业处于低谷期，1Q14煤炭行业经营活动产生现金流/营业收入仅为1.6%，几乎所有的销售收入为应收账款和承兑汇票等组成，预计未来煤炭行业坏账比例将大幅提高，企业经营周转能力下降。

.在神华的支撑下，动力煤子行业1Q14净利同比下滑17%2014年5月，秦皇岛5500大卡动力煤价格已经跌至5 5元/吨，跌幅已经超过金融危机时的08年，根据我们的测算，14年煤价将保持在5 元/吨之间波动，而之后每年将平均下跌元/吨左右。

虽然上市公司煤炭销量持续增长，但受煤价下跌的影响，行业收入增速持续下滑，201 年全年动力煤子行业收入同比下滑0.4%，1Q14收入增幅同比下滑11%。包括神华、中煤在内，201 年动力煤子行业归属母公司净利同比下滑26%、1Q14净利同比下滑16.8%。

4.焦煤子行业：亏损面积再进一步扩大201 年炼焦煤子行业收入同比下滑10.66%，归属母公司净利同比下滑47.96%；1Q14营收同比下滑20.8 %，净利同比下滑65%。

在1 年中期炼焦煤小幅反弹之后继续探底，目前山西临汾主焦煤价格已经跌至820元/吨，较前期高点已经下跌近50%。煤价的下跌导致上市公司收入、净利持续下滑。由于上市公司销量增幅不大，炼焦煤上市公司单季度收入合计从 80亿下降至 00亿，净利从高点的4亿，降至亏损5000万。并且从2012年以来，经营活动现金流增速持续为负，行业景气度持续低迷。

5.无烟煤子行业：下跌幅度超预期201 年无烟煤子行业收入同比下滑10. 7%，归属母公司净利同比下滑51.27%；1Q14营收同比下滑28.52%，净利同比下滑87.95%。

无烟煤子行业盈利大幅下滑幅度超出我们预期。由于无烟煤的使用面积较窄，煤价跌幅不大，此前无烟煤一直被作为抗跌品种。但自12年以来，无烟煤子行业盈利持续大幅下滑，目前子行业单季度盈利仅为2亿元，为此前高点的1/8.经营活动现金流在 Q1 为负，超出我们此前预期。

6.焦炭子行业：个股盈利有所波动，但不改行业盈利不景气局面201 年焦炭子行业收入同比下滑8.55%，归属母公司净利同比增长98.69%；1Q14营收同比下滑26.45%，净利同比下滑6 %。

受下游钢厂需求以及上游焦煤价格双降的影响，焦炭价格持续下降，2014年5月，BOCE焦炭现货结算价格跌至1152元/吨，期货结算价格跌至1085元/吨，较高点的2600元/吨下跌55%。201 年焦炭公司云煤能源、美锦能源等净利均出现大幅反弹，主要受益于焦炭价格和焦煤价格之间传导的不一致；而1Q14行业净利的持续大幅下滑才是行业盈利不景气的真实体现。

7.上市公司微利化趋势出现1Q14剔除异常的大同煤业、宝泰隆，主流煤炭上市公司EPS同比下跌幅度在40%-100%之间，而201 年全年的跌幅普遍在40%-60%之间，煤价下跌幅度持续加大。此前的龙头股兰花科技、国投新集大幅亏损，半数公司出现微利化的趋势，经营性现金流开始为负。

201 全年主要煤炭上市公司销售毛利率基本能维持在20%- 0%的水平，但销售净利率降幅较大，主要焦煤、无烟煤公司净利率降至个位数；净资产收益率和总资产收益率降幅较大，基本在-50%左右，多数公司总资产收益率在2%-5%左右，低于无风险收益率，煤炭公司的投资价值不在。

另外，企业的盈利能力变化趋势出现自西向东递减的趋势，这与我们此前判断：东部地区煤炭生产成本高、受下水煤冲击严重，未来可能出现大规模亏损；西北部地区受低成本、坑口电厂增加、地域及运输的影响，盈利下降趋势趋缓的判断基本一致。

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