中银国际周期不贪恋成长不恐高物业

中银国际：周期不贪恋 成长不恐高 201 - 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

201 年4季度A股市场投资策略我们认为，周期股的反弹已经基本结束。尽管短期内出现了一定的景气度提升，但受制于终端需求的压制，4季度的经济景气度将随着补库存的结束顺势回落。流动性方面在经过较为极端的乐观到悲观的波动过程之后，未来一段时间可能趋于平稳，但较 季度有明显的改善。在流动性的推动下，估值分化可能延续。成长股的估值应该不会发生系统性风险，行业的景气度的变化将决定其内部分化的走势。三中全会的召开和各项改革的推进可能继续成为成长性的重要支撑。4季度改革预期强劲，相关领域仍将受到流动性的支撑而活跃。我们建议关注金融改革、传统领域向民资开放、扩大消费需求、加快医疗服务业发展、基础设施建设、节能环保等方面的结构性机会。

考虑到融资条件对固定资产投资的抑制，我们认为需求不足的问题在今年余下时间不会出现明显的改善。 季度开始出现的短期企业对库存的回补过程带来了生产端的景气，有理由相信企业原材料的库存已经出现了一定程度的堆积。除非社会融资的供应在4季度发生明显的提升，否则总需求的变动应较为稳定。高频数据已经显示补库存的过程已经接近尾声。4季度经济景气可能顺势而下。预计企业盈利在4季度可能重新面临压力。

流动性方面，在经过较为极端的乐观到悲观的波动之后，未来一段时间可能趋于平稳，但环比 季度可能有明显的改善。事实上这一改善在 季度后期已经有所体现。从外因来看，随着海外人民币币值预期的稳定，外汇占款较6、7月份有了明显的恢复；而联储对QE缩减步履维艰，且影响正在逐步被消化。内因方面，通胀抬头之前央行对流动性收紧具有较为鲜明的针对性而整体性不足，8月票据融资的重新抬头可能意味着短期资金供给的改善。

弱经济与中性流动性的结合可能是4季度资本市场所面临的环境基础。

与 季度相比，经济表现方面的失望在所难免。在这样的环境下8、9月份周期股的反弹可能已经结束。流动性仍将提供成长股高估值的基础。而行业景气度的变化可能决定成长股内部的分化走势。我们对部分以周期性错配为基础的成长股(即行业自身具有周期属性，且与经济周期不一致)持谨慎态度。

保持经济运行在合理区间 将于11月召开的十八届三中全会将研究全面深化改革的重大问题，市场关心的经济体制领域的改革方向将逐步清晰和加速推进，这也将成为四季度乃至今后较长一段时间内的重要投资逻辑。对于A股而言，我们建议关注金融改革、传统领域向民资开放、扩大消费需求、加快医疗服务业发展、基础设施建设、节能环保等方面的结构性机会。